طرح مطلب. در شش ماه گذشته، شاخص عمومی بورس تهران از بالای 90000 به اندکی بالای 70000 [1] فرو غلطیده و با افت 25 در صدی، اندوخته میلیونها نفر از سهامداران را بر باد داده است. ترازنامه بسیاری از شرکتهای بورسی انقباض پذیرفته و سهامداران خرد با هراس از سقوط بیشتر قیمتها، به فروش سهام خود هجوم آورده‌اند در حالیکه شرکتها از بازخرید دفاعی سهام خود بعلت فقدان نقدینگی ناتوان مانده‌اند و این دست-بستگی، به هراس بیشتر سرمایه گذاران دامن زده و آنان را به فروش با قیمتهای پائین‌تر برانگیخته است [2]. می‌خواهیم بدانیم چه عواملی موجب این سقوط شده و چرا اقدامات دولت [3] و مسئولان بورس از متوقف کردن این سیر ثروت-سوز ناتوان مانده است و چشم‌انداز آینده آن چگونه است.
بورس اوراق بهادار، یک نهاد مدرن مالی است و کارکرد عمده آن عبارت است از تجهیز سرمایه‌ها با جذب موجودی‌های نقدی شرکتهای بازنشستگی، بیمه‌ها و شرکتهای سرمایه‌گذاری و پس‌انداز‌های مردمی که علاقمند به سرمایه‌گذاری هستند. ولی در کنار این کار مهم تجهیز سرمایه، بورس کار سترگ ارزیابی عملکرد شرکتها و بخش تولیدی کشور، سنجش و نمره‌گذاری کیفیت مدیریت صنایع، ارزیابی تصمیم‌های بزرگ سرمایه‌گذاری از سوی تولید کنندگان و استراتژی‌های آنان را انجام می‌دهد و از این حیث، بورس، نبض اقتصاد کشور است. بورس، این کار مهم ارزیابی را از رهگذر داوری میلیونها سرمایه‌گذاری انجام می‌دهد که با انگیزه کسب سود و احتراز از زیان، به خرید یا فروش روی می‌آورند و چون هوای سود و زیان خود دارند با محتاطانه‌ترین داوریها و با تکیه بر استوار‌ترین نظر‌ها وارد معامله می‌شوند. بدینسان، بورس نه تنها تجهیز کننده سرمایه‌ها برای تولید‌گران اقتصاد ملی است، آئینه شفاف ارزیابی عملکرد بخش تولید نیز هست.
دستگاه نظارتی بورس. برای آنکه بورس از عهده انجام وظیفه بغرنج خود برآید، زیر نظر یک دستگاه عظیم نظارتی عمل می‌کند که شرائط ورود شرکتها به بورس را تعیین و اعمال می‌کند؛ حد لازم سرمایه شرکتهای بورسی را تعیین می‌کند؛ ترازنامه‌های شرکتها را که از سوی شرکتهای معتبر حسابرسی تآیید شده‌اند بررسی می‌کند و با ضوابط دقیقی آنان را برای حضور در بورس می‌پذیرد. این دستگاه نظارتی، در ایالات متحده «کمیسیون اوراق بهادار» [4] نامیده می‌شود. اطلاعاتی که شرکتها برای «بازاریابی» سهام خود به خریداران بالقوه عرضه می‌کنند، باید به تآیید و تصویب این دستگاه نظارتی برسد و دسترسی سرمایه‌گذاران به ترازنامه‌های درست و حساب سود و زیان تآیید شده تضمین شود. فزون بر این، درز «اطلاعات درونی» [5] به «اقران و نزدیکان و تبانیگران» در شرائطی که آنها با شفافیت، با انتشار عمومی، در معرض همگان قرار نگرفته‌اند، امری است خلاف قانون و مستوجب کیفر. بدینسان، کلیه جریانهای مالی، سرمایه‌ای، تصمیم‌های مدیریت در مورد فعل و انفعال‌های عملیاتی، مورد تحلیل کارشناسان بازار سرمایه قرار می‌گیرد تا اطلاعات عرضه شده، از تآیید بورس برخوردار باشد. نظارتهای مکرری نیز بعمل می‌آید تا معامله «با تبانی» امکان پیدا نکند. براین اساس، روندهای بورس، کمابیش با روندهای متغیرهای اقتصاد واقعی – بازار کالا‌ها و خدمات، اشتغال و سرمایه‌گذاری- تطبیق می‌کند و رونق یا رکود بخش واقعی در رونق و رکود بورس بازتاب می‌یابد.
عمومیت بورس. بیشتر کشورهای دنیا دارای بورس هستند چنانکه تعداد آن در آفریقا به 24، در آسیا به 40، در اروپا به 46، در امریکای شمالی به 18، در امریکای جنوبی به 12 و در اقیانوسیه به 3 فقره می‌رسد. از حیث میزان سرمایه‌گذاری (کاپیتالیزاسیون)، اگر از ده بورس بزرگ جهان نام ببریم، به ترتیب عبارت خواهند بود از بورس نیویورک با قریب 21 تریلیون دلار (21 هزار میلیارد دلار)، نزداک 6.5 تریلیون دلار، توکیو 4.4 تریلیون دلار، لندن 3.4 تریلیون دلار، یورونکست [6] مشترک فرانسه، هلند، بلژیک و پرتقال 3.8 تریلیون دلار، هنگ کنگ 3.040 تریلیون دلار، شانگهای 2.375 تریلیون دلار، تورونتو 2.220 تریلیون دلار، فرانکفورت 1.985 تریلیون دلار و استرالیا 1.465 تریلیون دلار. و بورس تهران با 0.11 تریلیون دلار (110 میلیارد دلار) به خانواده بورسهای کوچک تعلق دارد. نسبت حجم سرمایه بورس با تولید داخلی کشور، از میزان پیشرفت بازار سرمایه حکایت می‌کند چنانکه نسبت سرمایه بورس به تولید ناخالص داخلی در امریکا معادل است با 124 در صد و در ایران تقریبآ با 30 در صد.
بورس تهران. برپایه قانون مصوب اردیبهشت 1345 تآسیس شد و «ایجاد بازار منصفانه، کارا و شفاف با ابزارهای متنوع و دسترسی آسان بمنظور ایجاد ارزش افزوده برای ذینفعان» را ماموریت خود اعلام کرد با این هدف که «بورس برتر منطقه و موتور محرک رشد اقتصاد کشور باشد» [7] و امروز پس از افت و خیزهائی، از ارزش بازاری 341 تریلیون تومن، معادل 107 میلیارد دلار برخوردار است.
تفاوتهای بورس تهران با بورسهای پیشرفته جهان.
چهار ویژگی، بورس تهران را از بورسهای پیشرفته جهان متمایز می‌کند: نخست اینکه بورس تهران از مهمترین ابزار بورسها که وجود نرخ بهره برآمده از عرضه و تقاضای پول است محروم می‌باشد. التقاط توجیه ناپذیر مفهوم «ربا» و حرمت آن با مفهوم کاملآ متفاوت «بهره»، بازار پولی و مالی کشور را فلج کرده، بانکها را به ورشکستگی سوق داده و بازار سرمایه را از عمده‌ترین ابزار خود –نرخ تنزیل- که در امروزین کردن ارزش جریانهای مالی آتی [8] و در نتیجه ارزیابی پروژه‌ها و شرکتها نقش حیاتی دارد، محروم کرده و راه به تاراج سرمایه‌های ملی گشوده است؛ دوم اینکه عمده شرکتهای بورسی تهران به نهاد‌ها و موسسات بزرگ حکومتی مربوطند در حالیکه حضور این نوع شرکتها در بورسهای عمده جهان منع قانونی دارد؛ چنانکه، 40 در صد شرکتهای بورس تهران را پتروشیمی‌ها و 30 در آنرا شرکتهای مربوط به سنگ فلزات تشکیل می‌دهند [9] ؛ سوم اینکه اطلاعات مالی که در ترازنامه‌ها و حسابهای سود و زیان شرکتها بازتاب می‌یابند قابل اعتماد نیستند و تبلیغات نادرست شرکتهای ذینفع، در مورد سود و زیان، جای اطلاعات تحلیلی را می‌گیرد و مایه گمراهی سرمایه‌گذاران خرد می‌گردد؛ و چهارم اینکه، دستگاه نظارتی بورس تهران – سازمان بورس – عملا با مدیریت بورس یکی است و نه ظرفیت و نه جربزه رسیدگی به درستی اطلاعات و توزیع «متوازن» آنها را داراست. تفاوت دیگر، مربوط است به کیفیت عملیات بورسی و میزان مهندسی مالی بمنظور مدیریت ریسک [10]. بورسهای پیشرفته جهان، ابزارهای متعددی برای مدیریت ریسک دارند و فنون «مهندسی مالی» سرمایه‌گذاران را در برابر نوسانات بزرگ شاخصها «بیمه» می‌کنند. از میان ده‌ها ابزار رائج در بورسها نظیر فوروارد [11]، فیوچرز [12]، آپشن [13]، سواپ [14]، سواپشن [15] و ترکیبات متعدد آنها، بورس تهران استفاده محدودی می‌کند از قرارداد‌های «آتی= فیوچرز» و قرارداد‌های «اختیار خرید= کال آپشن» [16] و «اختیار فروش= پوت آپشن» [17] ولی فرهنگ استفاده از این ابزارها در میان بخش بزرگی از سرمایه‌گذاران پدید نیامده است.
دلائل رشد حبابی و سقوط. با ذکر این نکات کلی، می‌رسیم به رازگشائی از اینکه چه شد که بورس تهران در آخرین سال دولت دهم، 130-140 در صد «رشد کرد» و دولتیان ، افزایش شاخص بورس را بعنوان «مدرک» رشد اقتصاد فریاد کردند؟ این رشد حبابی بورس در شرایطی انجام پذیرفت که بیکاری، نیروهای انسانی و ظرفیت های تولیدی را فراگرفته بود؛ سرمایه گذاری خالص سالانه به صفر نزدیک شده بود؛ سرمایه گذاری مستقیم خارجی با رقم سه میلیارد دلار سالانه به رقم رقت انگیزی سقوط کرده بود؛ رشد اقتصادی رقم منفی حدود 6 در صد را ثبت می کرد (و منفی 8 در صد را نیز تجربه کرده بود) ؛ و سرمایه های مالی، فنی و انسانی کشور را ترک می کردند. تنها موتوری که با شتاب کار می کرد، خلق پول «فارغ از پشتوانه تولید ملی» بود که حجم نقدینگی را به 600 تریلیون تومن بالا می برد تا اقتصاد ملی را در معرض انفجار قرار دهد.
و امروز، چون دیروز، رکود تمامی بازارهای کشور را فرا گرفته؛ سرمایه‌گذاران در بازارهای کالاها‌ئی چون سیمان و فولاد و ارز و طلا و ساختمان، مواد غذائی و پوشاک و کاغذ و کتاب، صدها میلیارد تومن از سرمایه‌های خود را باخته‌اند و بسیاری از همین سرمایه‌گذارانند که طی 9 ماه گذشته تحت تآثیر اطلاعات نادرست شرکتهای بورسی، در بورس پا در گل مانده‌اند بویژه تعداد قابل توجه سرمایه‌گذاران خرد و غیرحرفه‌ای که شمارشان به 7 میلیون نفر می‌رسد.
امروز اقتصاد واقعی –بازار کالا‌ها و خدمات، تولید و اشتغال و سرمایه‌گذاری– در رکود است؛ بیکاری و کم درآمدی موجب رکود تقاضا‌ست. و آن، کاهش تولید و سود و درآمد را بدنبال می‌آورد. دولت در تلاش برای مهار تورم، تا حدودی از میزان افزایش نقدینگی جلوگیری کرده است. بودجه 93 دولت، از یکسو، نرخ افزایش نقدینگی را کاست و مثلآ جلوی استقراض از بانک مرکزی را برای اجرای طرح مسکن مهر گرفت؛ عوارض صادرات سنگ آهن را بالا برد؛ نرخ خوراک گازی واحدهای پتروشیمی را از 3 به 13 سنت بالا برد که نتیجه مستقیم آن، سقوط «سود سهم» [18] این شرکتهای بورسی بود و این در شرایطی است که سیاستهای بانکی سالهای پیش که به تعیین دولتی نرخ بهره‌های نازلتر از نرخ تورم متکی بود از یکسو و اجبار آنان به اعطای وامهای تکلیفی به وامخواهان مورد نظر نظام، نظام بانکی را به افلاس انداخته و در مقابل 80 تریلیون تومان بدهی لاوصول، بازار اعتبارات را به سقوط کشانده و توان تآمین سرمایه در گردش شرکتها را از بانکها گرفته است.
آینده بورس تهران. بورس تهران نیازمند اصلاحات ساختاری است تا بتواند بجای نقش «کازینوی خواص قدرتمند» نقش حیاتی بورس را ایفا کند. پنج نکته‌ای که فوقآ از آنها نام بردیم، خواستار تصحیح و درمانند. فاجعه «بانکداری بدون ربا» که به زمینگیری و فساد نظام بانکی کشور انجامیده است باید از میان برداشته شود. در کوتاه-مدت، مسئولان بورس و دولت، باید با پدید آوردن امکانات «بازار گردانی» به شرکتهائی که بعلت کمبود نقدینگی، از خرید دفاعی سهام خود ناتوانند، یاری رسانند تا هراس سرمایه‌گذاران خرد، به سقوط بیشتر بورس دامن نزند ولی اصل باید عدم دخالت دولت در بورس باشد. در شرایط اضطراری اقدامات اضطراری ضرورت پیدا می‌کنند ولی در نهایت، سلامت و رونق بورس از رهگذر رونق اقتصاد واقعی می‌گذرد.
1 روز یکشنبه 6 ژوئیه، شاخص کل، در 71960 بسته شد.
2 Fire-selling اصطلاح بازار سرمایه برای این نوع فروش ها ست.
3 دولت در اقدامی که نظیر آن در گذشته نیز عملی شده بود، از بانکهای ملی، ملت، سپه وتجارت خواسته تا پنج هزار میلیارد تومان به صندوق مشترک توسعه بازار سرمایه واریز کنند
4 Securities Exchange Commission (SEC)
5 Insiders’ Information
6 EuroNext
7 سایت بورس اوراق بهادار تهران
8 Present Value of Cash Flow (PVC)
9] سهم شرکتهای شیمیائی معادل 83 تریلیون تومن ( از مجموع 341 تریلیون تومن کل بورس)؛ سهم بانکها، 41.3 تریلیون؛ سهم فرآورده های نفتی، 34.5 تریلیون تومن؛ سهم کانه فلزی، 24.3 تریلیون تومن و سهم خودروسازی، معادل 10.2 تریلیون تومن است که عمومآ نیز به بخش دولتی و عمومی تعلق دارند.
10 Financial Engineering and Management یکی از رسته های پرچالش و دل انگیزی است که دانشجویان ام.بی.ا می توانند در آن تخصص بگیرند.
11 Forward Contracts
12 Futures Contracts
13 Options
14 Swaps
15 Swaptions
16 Call Option
17 Put Option
18 EPS = Earning Per Share
